市值蒸发超百亿，香飘飘还能翻身吗？

难以翻身。

作 者 / 蓝色多瑙河

编 辑 / 小市妹

“时代抛弃你时，或许连声招呼都不打”。

奶茶界的消费潮流变迁，发生在旧王退位与新王当立的阶段。与奈雪的茶等新式茶饮企业融资上市的风光相比，传统杯装奶茶龙头香飘飘(603711,股吧)正陷入业绩停滞与市值缩水的双重困境中。

“转型”成了当下香飘飘的新主题，但碍于其固有的成功路径，目前的战略调整更像是“小修小补”，远远阻挡不了新茶饮消费这股洪水猛兽。

1

龙头“衰落”

16年前，湖州商人蒋建琪结束了自己的商贩身份，将做零碎生意赚到的第一桶金投入到专业品牌奶茶的生产运营中。

在食品行业沉浸已久的蒋建琪很快搞定了奶茶的配方与包装，并将剩余不多的资金投向了电视台广告。

在那个“广告一响，黄金万两”的年代，蒋建琪的招数很快奏效。

2010年底，创立仅5年的香飘飘奶茶销量突破10亿杯，公司将原来“一年卖出3亿多杯，杯子连起来可绕地球一圈”的广告词改为“一年卖出10亿杯，杯子可绕地球转三圈”。

香飘飘杯装奶茶的巨大成功，吸引了广东喜之郎集团、浙江大好大食品、联合利华等企业的效仿，他们分别推出“优乐美”“香约”“立顿”等品牌来分食蛋糕。

面对竞争对手的威胁，香飘飘坚持“杯装奶茶开创者”及“销量领先”两大优势，立于不败之地。财报数据显示，2012年-2020年，香飘飘以超过63%的市场份额，连续9年摘得杯装冲泡奶茶细分市场的桂冠。

2020年香飘飘销售的冲泡类奶茶杯数上升到13.7亿杯，可绕地球近4.6圈。

从业绩上看，香飘飘的杯装奶茶销售成绩一年好过一年，但在二级市场，资本早已“放弃”了香飘飘。

数据显示，2019年8月，在上一年冲泡类奶茶年销售额大涨17%利好背景下，香飘飘市值一度登上157亿元的高位。可如今，公司市值仅有约60亿元，短短两年间，市值蒸发百亿元。

到底发生了什么？

经过深入拆解，我们得出：香飘飘市值的巨大缩水，其实并不能太怪业绩，主要是资本市场对其未来预期的低迷。

从业绩上看，2018年-2020年，香飘飘的收入分别为32.23亿元、39.41亿元、37.25亿元；归母净利润分别为3.15亿元、3.47亿元、3.58亿元，抛去2020年的疫情影响，香飘飘仍然在增长。

但在代表资本预期的市盈率方面，目前，香飘飘的市盈率(TTM)仅为13.91倍，远不及公司过去三年的均值34倍，在资本预期的巨大滑落下，百亿市值就这样蒸发掉了。

而在另一头，以现制茶饮为代表的新式茶饮呈现出井喷式增长。

近期，登陆港股市场的“奈雪的茶”，成立仅六年左右，市值超过180亿港元。此外，“喜茶”最新估值600亿元，“蜜雪冰城”最新估值200亿元，均远远超过香飘飘。

这些后起之秀，远远甩掉了奶茶老大哥，让人不禁感叹，香飘飘没落了！

2

被时代“抛弃”

香飘飘的崛起看似是蒋建琪个人能力的展现，实则离不开当时杯装奶茶消费潮的兴起。

雷军说过“站在台风口上，猪也能飞起来”，香飘飘的起飞即是顺应了当时的大潮。

十年前，居民消费注重性价比，加之商超零售渠道的成熟运作，杯装奶茶成了年轻人时髦的奶茶消费方式。在寒冷的冬天，捧着一杯开水冲泡过的奶茶，飘香之余还不乏浪漫气息。

如今，居民可支配收入持续增长，提高了茶饮味道与品质的追求。另一方面，数字化与外卖零售环境改变，让以“现制茶饮”为代表的新茶饮成为主流消费方式。

新茶饮是指“在原叶茶的基础上进行组合与创新，赋予传统茶饮新的内涵”，主要包括“纯茶”“奶茶”“水果茶”“奶盖茶”“水果奶茶”“气泡茶”等。相比于传统茶饮，新茶饮在原材料选择、门店运营以及空间体验方面均具有明显优势。

该潮流起步于2015年前后，但短短5年间市场规模就达到1136亿元，占国内整个茶市场的27.7%。根据灼识咨询预测，2020年-2025年，新茶饮将以24.5%的复合增长率增长至3400亿元，占整体茶市场规模的42%。

如此背景下，诞生了“奈雪的茶”“喜茶”“茶颜悦色”“蜜雪冰城”等新茶饮独角兽，这些新品牌基本做到了“低、中、高”价格段的全覆盖，对传统茶饮形成降维打击之势。

以奈雪的茶为例，该品牌成立于2015年，2018年-2020年，来自现制茶饮的收入从7.9亿元增长至23.2亿元，年复合增速高达71.4%。而同期，香飘飘的奶茶冲泡类产品收入从28亿元增长至30.7亿元，年复合增速仅为4.6%。

对香飘飘尤其不利的是，以“门店现制”为代表的新茶饮，直接对其“奶茶”品类大本营，形成巨大的挤压效应。

根据《产业信息网》数据，2014年-2018年，中国奶茶市场零售额复合增长率超过20%，并于2018年超过500亿元。同期，奶茶细分市场的新式茶饮销售额复合增长率接近30%，并于2018年实现销售额408.2亿元，占整体奶茶市场销售额的81.4%。

奶茶领域的“冲泡类”与“即饮类”产品占奶茶整体市场规模不到20%，且逐渐在萎缩。其中，香飘飘基石业务冲泡类奶茶，上述期间市场规从56亿元下降至49亿元。尽管香飘飘在该领域以超63%的市占率占据绝对优势，但天花板十分明显，处在衰退阶段。此外，即饮类产品也处于缓慢增长中。

市值观察认为，从茶饮的消费属性看，其并不是刚需。但是相较于瓶装水、碳酸饮料、咖啡等饮品，由于茶叶与其他配料的融合程度较高，可以玩出更多花样来，往往是一种生活方式的代表。

“坐在宽敞的茶店里，点上一杯现制的新茶饮，跟三两朋友叙叙旧”，或是“坐在办公室，用微信小程序订一杯新茶饮作为下午茶，几分钟后外卖就能送达”，这样的消费场景已经取代了过去到商超选购奶茶的购物方式。

所以说，某种程度上，香飘飘的衰落跟它自己关系并不大，而是时代选择了更新潮的消费方式。

3

还有机会吗？

香飘飘的衰落趋势，公司内部的感受实际上要强于外界。

过去几年，在公司收入明显放缓后，其在产品、营销、渠道多个领域进行了“转型”。

首先是产品端，2017年4月，公司针对冲泡类奶茶产品季节强，收入波动较大的缺点，引入即饮液体奶茶产品，包括“MECO牛乳茶”和“兰芳园”；2018年7月，公司推出果汁茶新品类；此外，公司还推出代餐谷物麦片、代餐奶昔等非茶饮类产品。

其次是营销端，蒋建琪早就意识到，传统电视广告投放的有效性在锐减，从而加强了在抖音、小红书等新媒体平台的营销力度。尽管没有新茶饮独角兽们的数字化会员系统，但香飘飘仍然积累2000多万的私域流量粉丝。

再次是渠道端，2020年，蒋建琪将公司过去的电商部门改为“互联网事业部”，并让自己的女儿Elsa亲自挂帅，以用户思维反向打造奶茶新品，电商与直销的渠道建设正在被重视。

上述转型在有序推进，但蒋建琪的焦虑感一刻也没有放下。他今年将自己的办公室从湖州搬到了杭州，并挂上了一幅“无我”的字画，他解释称，“‘无我’的状态，就是忘掉过去的自己。”

面对茶饮新势力的步步紧逼，香飘飘有没有放弃过去的成功路径依赖，取得“扭转性”的胜利？

目前来看，并没有。

2020年年报显示，香飘飘录得收入37.6亿元，同比减少5.5%，净利润为3.6亿元，同比增长3.2%（主要来自销售费用的削减）。考虑到疫情的特殊情况，这一业绩表现也在预期之内。

然而，真正让投资者担心的是，香飘飘的上述转型并未有效改变公司“杯装奶茶消费品”的属性。

市值观察统计，从产品结构端看，香飘飘仍然是一家100%的杯装奶茶公司。其中冲泡类奶茶产品收入占比高居83.3%，毛利润占比91.2%，新开发的即饮类产品收入占比在8%-25%之间徘徊，收入波动比较大。

从渠道结构看，香飘飘超过90%的产品收入仍然要通过经销商获得，包括电商、直销等渠道的收入占比远不成气候。

前文分析得出，冲泡类奶茶属于天花板较为明显的衰退性产品，即饮奶茶尚在增长，但在现制奶茶的压制下，未来成长空间也十分有限。

如此背景下，香飘飘现在的转型策略更像是一种基于“过去优势的小修小补”，仍然尚未捕捉到现制茶饮的时代大浪。

基于奶茶行业的消费趋势转化，我们对香飘飘重回巅峰的可能性并不可观。

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