刘煜辉发声：中国资本市场没有空头，只有憋得实在受不了的多头

来源：投资与健康

中国社科院教授刘煜辉日前在中国首席经济学家论坛年会上，分享了自己对当前经济及市场的最新观点。

刘煜辉表示，站在当前这一时间点，唯一的目标，就是要让市场能够尽快地稳定下来——

比如市场过度抽水的问题等等，很多问题本身都是技术性的问题，但如果不解决、拖得太久，就会上升到非常负面的情绪，从而累加成火药桶。

因此在政策上，刘煜辉呼吁，我们还是要变得更加积极一点。

在百年未有之大变局下，让市场尽快稳定下来，应该是短期最现实的目标。

因此，采取一些针对IPO、针对再融资、针对减持、针对量化、针对关键技术点位平准基金直接下场进行扶持的手段都是无可厚非的。

投资报（ID：Liulishidian）整理了刘煜辉交流的精华内容：

1．在我的看法，对于中国这样一个没有形成完备做空机制的资本市场来讲，这个市场没有真正意义上的空头。

只有待在这个市场上憋得实在受不了、被迫卖出的，其实他是多头。

2．去年中国的IPO融资3500亿，各种定增再融资好像6500亿还是更多，反正两个加起来肯定突破1万亿了，再加上各种减持差不多就15000亿了。

大家也列出一些数据比较，说美国去年那么繁荣的一个市场，一年IPO折合人民币也就1900亿。

1900亿对应的是420万亿人民币市值的市场。

我们3500亿对应的是多少？不到80万亿的一个市场。

3．最新社融数据往下走，我个人认为是个好事。

甚至可以说，代表着今天中国的货币当局、宏观决策层，开始某种新的思路，或者某种新的思考……

我自己的总结就是，

未来要少放贷款，多发国债，少做空转的无用功，多降利息。

经济在过高的

实际利率上运行

我们看到，过去一年的中国宏观经济，价格收缩是非常严重的，而且在自我强化。

而这个所谓的价格收缩，从学理上理解，背后是经济中的名义利率一定是高于代表经济动能的中性利率的，导致整个经济是在一个很高的实际利率下运行。

经济内生的紧缩，就带来了汇率贬值的压力，这都是一条逻辑贯穿下来的。

刚开始发生价格收缩的时候，大家可能没太在意，以为是个短期现象，缓一缓就过去了。

到今天，之所以看到每个人的焦虑都将在急剧上升，是有很多人心里认为，这样一个价格收缩的过程，可能演化为一个长期化的预期了。

盘一下数据的话，其实很清楚，中国2022年的平减指数是1%，到2023年，反过来掉到-1%，

一来一去这一年多，平减指数下去了200个bp。

但是，一系列代表中央银行的政策利息下来多少呢？

下的很少，只下来20个bp。

比方说OMO，公开市场操作利率降20个bp；

我们熟悉的MLF，中期借贷便利，大概降了25个bp；

还有LPR，中央银行对商业银行发的长期借贷利率，只降了10个bp。

你别看商业银行不断地在调存款的利息，但贷款利息迟迟不愿意调降，不愿意往下推。

这直接造成了一个经济运行的状态，就是实际利率非常高。

甚至我们可以讲，在今天的主要国家中间，中国的实际利率可能是最高的一个。

这就造成了，经济内在的紧缩始终解除不了。

就是我们常讲，背后的贬值的压力。

这个贬值的压力来自什么？来自于经济有一个很强的内生紧缩的机制。

这个机制没有任何变化，那紧缩的预期、贬值的预期又怎么可能消除呢？

这是我们要解决的问题。

我提出这个命题的时候已经是去年6月份的事，到今天已经大半年过去了，然后我们看到，好像解决这个问题的速度和节奏并不如大家的预期。

所以，某种意义上讲，今天要推动实际利率的下行，这个难度肯定比去年上半年的难度要高很多了。

因为心态开始固化了，这种价格收缩的心态在每个人心中开始逐渐固化，甚至有人认为可能会成为一个长期化的预期。

所以，今天我们要改变这个状态，除了要尽快推动中央银行所代表的这一套政策利率快速地下行，我们更需要更期待的是，

整个传统的宏观政策的范式，要出现某种超范式的突破和创新，去改变过去的货币分配的这一套机制。

低迷的M1

指数肯定没什么大戏

从乐观的角度来讲，最近也开始出现了这样一些迹象和苗头。

刚刚过去的头几天，正好公布金融数据。

有很多同志看到，社融的数据下来了。

做投资的很多同志有点紧张，开始有点慌。

在我们看来，社融数据往下走，我个人认为是个好事。

甚至可以说，代表着今天中国的货币当局、宏观决策层，开始某种新的思路，或者某种新的思考。

因为前面那条路，说实在话，已经撞南墙了。

大家可以盘一盘数据，其实我们的钞票没少印——

过去我曾经讲过一个可能不太“正确”的话，印钞机印得开始冒烟了。

盘盘数据，也很清楚，我们今天的M2已经高达300万亿了。

第一个100万亿用了很长时间，印第二个100万亿用了不到7年，第三个100万亿用了也就3年多一点时间。

所以这个强度，你再往后推，已经走到尽头了，你得开始思变，转换思路。

所以，必然的，包括社融，包括广义货币，这些东西肯定是要下来的。

大家清楚，中国的M2、M1，现在这个差距拉得这么大。

作为一个资深的投资人来讲的话，

把M2和M1这个图，你把它打出来，你看看这种裂口张开、发散不收敛的这种态势，你就知道这个指数没有大戏。

特别是，这么低迷的M1，指数肯定没什么大戏。

这个背后对应的是什么？

是我们常讲的金融空转。

印那么多货币，就是不进投资和消费的环节。

所以M1才那么低迷嘛。

所以，大家不要对社融的数据、金融数据的下降那么担心。

我觉得反而是个好事，说不定是一种新的方式正在酝酿。

对于未来这个新的方式，我自己的总结就是，

未来要少放贷款，多发国债，少做空转的无用功，多降利息。

未来整个宏观政策的框架，对于我们来讲，一定要走向中央银行的财政化，这是不可避免的一条路。

只有走向这个方向，这种突破，我们才能够见到，实际利率真正能够持续往下走、往下突破，从而解除经济的内生收缩。

这是从宏观层面去看这个问题。

抽水口放缓

寻找替代解决方案

微观层面，大家观察的变量的焦点，无非就是市场本身。

对于股票市场来讲，我们看得很清楚，今天市场这么差的一个情绪，大家关注的焦点，无非就是抽水口和进水口。

所谓抽水口就是融资端。

所谓进水口就是投资端。

我们先看抽水口，抽水口抽水是不是能够慢一点？这个事儿是不是可以商量一下？

去年中国的IPO融资3500亿，各种定增再融资好像6500亿还是更多，反正两个加起来肯定突破1万亿了，再加上各种减持差不多就15000亿了。

所以抽水是很厉害的。

大家也列出一些数据比较，说美国去年那么繁荣的一个市场，去年一年IPO折合人民币也就1900亿。

1900亿对应的它是420万亿人民币市值的市场。

我们3500亿对应的是多少？不到80万亿的一个市场。

我看到有哪个研究者有一个说法，这就像在猫身上抽一管血和在大象身上抽一管血。

同样一管血，你看看猫受不受得了？

大家对这个事情的情绪为什么这么强烈？我觉得是有原因的。

能不能缓一缓？

而且替代的方式其实也很多。

很多银行最近都在创新，叫科创贷，就是把贷款和投行加在一起，我觉得这种方式完全可以考虑。

比方说你可以设计一个低息的、有补贴的、类似于长期债权的安排，然后附加上一个权利，可以转成股权的金融安排的权利。

我觉得这种技术上的事情并不难，如果用心的话，能找到一个替代方案。

这个事情又非常影响情绪。

这么虚弱的时候，暂时不抽怎么样？有替代方案啊。

如果不解决的话，就会上升到一个非常负面的情绪，各种负面情绪都不解决，那就会累加最后变成一个火药桶。

所以我们还是要变得更积极一点。

中国资本市场没有空头

只有待不下去的多头

另外一个就是进水口。

所谓进水口就是投资端。

如果把沪深300的月K线打出来，它已经跌了三年了，跌了45%，事实上已经形成了一个强大的空头排列。

空头排列的上沿，非常地坚厚、坚实、坚硬。

大家都很清楚，靠今天这个市场的内生状态，是不可能产生一个足够的力量去顶破这个下降轨道的上轨。

市场的投资策略都很简单，只要你产生若干的反弹，那选择的肯定是减仓，肯定是卖出。

所以对于一个这么强的、持续三年的下行通道，又是这么深这么长的一个趋势，从理论上讲，这个市场都是空头。

但在我的看法，对于中国这样一个没有形成完备做空机制的资本市场来讲，这个市场没有真正意义上的空头。

只有待在这个市场上憋得实在受不了、被迫卖出的，其实他是多头。

比方说去年陆陆续续离开的那些，都是当年满怀着热情、满怀着价值投资的理念，进入中国市场，要分享中国经济快速成长的红利的。

最后怎么走的？

就实在是在这个市场上待得受不了，躁动太厉害，无序的躁动。

最后大家卖出，实际上这种卖出它不是做空，实际上他是个多头，本质是。

所以我们回过头来，要穿透一些现象，要看到事物底层的本质。

很多事情，还是要积极有为地去解决，不能消极对待。

中国的资本市场，几年前决策层已经给它一个很高的定位，那时候叫“牵一发动全身”，是整个国民经济的枢纽这样一个定位，这个定位很高。

今天我们面临这样一个有点危机的状态，长远的目标、制度建设都没错，但是短期目标还是要落到客观现实中。

短期目标只有一个，就是避免我们今天这个市场变成各种情绪汇聚的火药桶。

特别是现在，这个世界是个多事之秋，百年未有的变局，稳定市场应该是这个市场最现实的目标。

所以为了这个目标，短期内上一些手段我觉得是无可厚非的。

比方说针对IPO、针对再融资、针对减持、针对量化，针对一些关键的技术点位，我们要不要扶一下？

我们要不要有特殊的，例如平准基金这样的方式扶一下？

因为你不扶一下，一旦破了市场心理防线的关键技术点位，

打下去以后，那就有更多的忍耐不住的价投多头会转为空头，变成卖出的力量，这市场就会越来越沉。

所以，该扶的还是要扶一下。

站在今天这个时间点，这个市场的唯一的目标，就是怎么样让市场能够尽快稳定下来。

有什么办法？

只要能够让这个市场的情绪尽快稳定下来，所有的办法都是对的，都是现实的，都是实事求是的。